日期：2026-06-06 14:16:41
阿里2025年Q4财报发布后 ，市场和舆论重新把焦点对准了淘天业务：当期EBITA(息税前利润）为346亿元，同比下降43%，淘天客户管理收入同比增长1%。从投入产出角度看，市场普遍形成一个结论：闪购对主站的流量反哺效果有点不尽如人意。
上述结论在过去几天拥趸者甚众，每每与朋友讨论阿里总绕不过此论点。但当我把重新梳理阿里财报之后，从不同视角又看到了不一样的淘天：
其一，淘天主站当期的市场费用其实是压缩的，其经营效率也处在小幅改善区间；
其二，淘宝闪购虽然大量资金，但确实丰富了主站的流量供给，财报中也能找到相关线索，但囿于外部环境压力，流量对主站的转化率相对较低；
其三，2026年产业大环境与政策交汇，时间又是站在淘天这边的。
淘天主站经营效率并未下滑
在财务管理中，期间费用占营收比重是相对稳定的。以阿里为例，2020年前后市场费用占营收比在10%上下，到2024年Q4随着内部组织架构的稳定，阿里重新走向扩张之路，市场费用占比升至15%，2025年Q4达到719亿元。
2025年Q4，阿里总营收为2848亿元，同比增长2%，其中淘宝闪购（包括饿了么App）实现208亿元的营收，假设非闪购业务市场费用占比仍保持在15%（“15% 为阿里组织架构稳定后的常态化占比，是具备测算参考性的），我们便可以大概测算出淘宝闪购在当季的市场费用消耗量：719-（2848-208）*15%=323亿元。
2025年Q4阿里市场费用较之上年同期增加了292亿元，换言之，虽然淘宝闪购多花了323亿元，但其他业务在此处却少花了将近30亿元，考虑到业务的联动性，这30亿元主要省在淘天的电商业务中，我们由此得出本文核心结论：2025年Q4除闪购之外的淘天业务的盈利性应该是有提升的，也就是说闪购很大程度上确实缓解了主站的流量焦虑，提高了流量供给，后者也因此降低了市场费用的消耗。
面对此结论，许多朋友可能仍然会有困惑：既然闪购充盈了主站流量，但为何客户管理收入仅有1%的同比增长呢？
这一方面确实与上年同期的高基数有关，彼时全站推广开始成为商家在淘天平台的主力投放工具，也就是用AI进行资源匹配，以提高商家的经营效率。该观点阐释者较多，我们不再赘述，只是建议大家将视角放在宏观领域。
2025下半年之后，受一系列因素影响，我国内需面临着相当大的挑战，一方面社会消费品零售同比增速开始大幅下滑，另一方面与电商业务密切相关的快递业务量增速也有明显收缩势头。
以淘天当前的市占率测算，外部大环境的丁点波动都会影响其经营，这也是行业头部企业躲不过去的“宿命”，从此角度来看淘天增速的变缓是经济周期波动下的必然。
当我们将大环境视角结合前文市场费用的测算后，对该季度淘天的运营就会得出新的结论：
1）高频的闪购业务确实提高了淘天的流量和用户供给，这是毫无争议的，否则淘天主站市场费用不会不涨反降；
2）在内需仍然偏紧的大环境下，用户虽被闪购吸引至主站，却呈现 “只看不买” 的消费状态，购买动力较弱，很大程度上影响了流量转化的效率。
宏观周期与产业政策相遇：2026对淘天有利
我们接下来探讨一个大家更为关心的话题：2026年的淘天会就此“转运”吗？
在宏观经济分析中，我们常常将PPI(工业品出厂价格指数）视为为工业上游生产端的成本压力的量化，而CPI（居民消费价格指数）则代表终端市场的成本转嫁能力。
过去几年，我国虽然面临严峻的内需成长问题，但CPI大多时间是大过PPI的，也就是说上下游成本转嫁机制是基本正常的。不过进入2025年末之后，我们可以明显看到PPI的增速明显加快，这一方面归功于有关部门在产业上游（尤其大宗商品）进行的反内卷措施，原材料价格上涨推高PPI，但另一方面结合2026年1-2月“社零数据”明显的触底反弹，我国总需求开始有明显的改善迹象。
但近期中东地缘政治又可能打破PPI原有的成长轨迹，目前主流经济学家预测，3 月后原油价格的上涨将把PPI推至近年的高点。
对于制造企业来说，上游价格已然上涨，就需要向下游转嫁来保持利润和正常运转。
但事实呢？过去几年国内电商平台已然习惯了“最低价”的促销策略，“全网最低”的口号响彻在各个直播间，这从微观层面确实稀释了淘天的市场份额，但从宏观层面看又抑制了产业链的价值传导，从工厂到零售端，大家都叫苦不迭，反而又抑制了总需求的成长。
当我们把“价值传导”这一要素放入分析框架后，就会理解有关部门的政策。
2026年新年伊始，有关部门就颁布了《互联网平台价格行为规则》（下称“规则”），其中明确规定：平台经营者、平台内经营者依法行使自主定价权，合理制定价格。结合前文分析，此时有关部门颁布“规则”，表面上提高商家在平台的“定价能力“，令商家重新夺回产品定价权，更深层次乃是打破平台在成本转嫁和利润传导的阻碍。
这也就为2026年的电商平台做了如下注脚，事实上近期有关部门频频约谈平台企业时也一直在强调“要求商家按照全网最低价销售，剥夺商家定价自主权”属于重点整治范围：
1）当经济开始向新周期迈进时，平台所承载的不仅是“走量”，还有“利润传导”的职能，获得定价权的商家要拿到更大的利润空间，并带来价格中枢的螺旋上行；
2）从经营端看，消费升级以及带来品牌溢价的平台在此周期会获利颇多，过去几年主打消费升级的平台，日子过得很不舒服，甚至一度要将光芒让位于”消费降级”，但接下来这一行业格局将迎来根本性转变，品牌商家将成为行业发展的核心主体，站在行业C位；
3）货架电商也好，带货直播也罢，商家对平台的选择更具有主动权，赚钱与否决定平台商品的丰富度，这是新时期平台真正的护城河。
过去几年的消费疲软，淘宝天猫首当其冲，毕竟旗下天猫平台作为我国最大的B2C平台，当大家去追逐低价时，必然会侵蚀品牌商家的溢价能力，而当其他平台无法控制商家的“最低价”后，淘天的处境就会变得友好起来。
对于今年的大环境来说，天猫又可能是商家成本转嫁的最优选择（没有全网最低价的包袱），行业格局与淘天的基本面将迎来边际改善，届时也会提高淘宝闪购的流量转化效率。
考虑到过去的经济周期和行业竞争，淘天的经营压力大是完全可以被预料到的，市场已经对此充分计价了，2026年的消费基本面如有改善，淘天的业务基本面也就很快会迎来转机。
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